Jörg Asmussen, im Jahre 2012 Mitglied des Zentralbankrats der EZB.
Die Bilanzsummen einiger Zentralbanken – darunter der Fed, der Europäischen Zentralbank (EZB), der Bank of England, der Bank of Japan und der Schweizerischen Nationalbank (SNB) – sind heute deutlich höher als vor Ausbruch der Krise. Die Bilanzsummen der Fed und der Bank of Japan steigen noch weiter, während die Bilanzsummen der Bank of England und der SNB seit einigen Monaten stagnieren. De Bilanzsumme der EZB ist seit ihrem Höchststand von 3102 Milliarden Euro im Sommer 2012 deutlich auf 2164 Milliarden Euro gefallen; das ist ein Rückgang um immerhin gut 30 Prozent. Aber auch der aktuelle Stand liegt über jenem im Sommer 2007.
Ist dieses Wachstum der Bilanzsummen gefährlich? Sind die Bilanzsummen auch im historischen Vergleich hoch? Was sagen frühere Erfahrungen über die Reduzierung der Bilanzsummen? Niall Ferguson (Harvard), Andreas Schaab (Harvard) und Moritz Schularick (Bonn) waren in Sintra mit einer wirtschaftshistorischen Präsentation vertreten. Ihre Analyse beruht auf Daten von 12 Industrienationen für den Zeitraum von 1900 bis 2013.
Dies sind ihre wichtigsten Ergebnisse:
– Einen derart steilen Anstieg von Zentralbankbilanzen wie seit dem Ausbruch der jüngsten Krise hat man zuletzt im Zweiten Weltkrieg gesehen.
– Ein kräftiges Wachstum der Zentralbankbilanzen geht gewöhnlich mit einem kräftigen Anstieg der Staatsverschuldung einher. Nicht zufällig wächst in einer solchen Situation auch der Anteil der Staatsanleihen an den Gesamtaktiva der Zentralbanken.
– Allerdings relativiert sich die aktuelle Entwicklung sehr stark, wenn man die Größe der Zentralbankbilanzen ins Verhältnis zur Größe des Finanzsektors stellt. Dann zeigt sich nämlich, dass die aktuelle Entwicklung eher eine Art Rückkehr zur Situation darstellt, wie man sie bis vor etwa 30 Jahren hatte. In den vergangenen 30 Jahren ist der Finanzsektor in der industrialisierten Welt sehr stark gewachsen, ohne dass – bis 2008 – die Bilanzen der Zentralbanken entsprechend mitgewachsen wären. Langfristig betrachtet kann man daher in der aktuellen Entwicklung sogar eine Art Normalisierung sehen.
– Nach der alten Quantitätstheorie müsste sich eine Zunahme der Zentralbankbilanz in einer Zunahme der Inflationsrate zeigen. Während dieser Zusammenhang zwischen 1950 und 1980 mehr oder weniger eng war, ist der Zusammenhang etwa seit dem Jahr 1980 in den Industrienationen zusammengebrochen. (Dieser Zusammenbruch ist gut dokumentiert und in der Fachwelt längst bekannt. Dies hat aber einige deutsche Ökonomen nicht davon abgehalten, die Inflation herbeizurufen, als die EZB in der Krise ihre Bilanzsumme wachsen ließ. Wir hatten schon vor längerer Zeit in FAZIT einen Beitrag über diese Ökonomen verfasst)
– Dementsprechend sehen Ferguson & Co. auf absehbare Zeit aus dem Anstieg der Zentralbankbilanzen keine bedeutenden Inflationsgefahren entstehen.
– Allerdings müssen längerfristige Risiken für die Stabilität des Preisniveaus beachtet werden. Inflationsgefahren können langfristig vor allem dann entstehen, wenn die Neuverschuldung der Staaten hoch bleibt und die Unabhängigkeit der Zentralbank schaden nimmt – und dieser Zusammenhang ist umso wichtiger, je größer die Bestände an Staatspapieren in der Bilanz einer Zentralbank sind.
– In historischer Betrachtung haben Zentralbanken in der Geschichte ihre Bilanzsummen in Nominalbeträgen nicht reduziert *), wohl aber ist das Verhältnis von Bilanzsumme zu Bruttoinlandsprodukt zurückgegangen. (Die Bilanzsummen der Zentralbanken sind sozusagen in das Kleid der Wirtschaft allmählich hineingewachsen.)
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*) Insofern ist der deutliche Rückgang der Bilanzsumme der EZB seit knapp zwei Jahren eher untypisch.
