Eine lähmende Finanzkrise, ein Arbeitsplätze vernichtender technischer Fortschritt und die Alterung der Bevölkerung erzeugen eine Welt, in der Nachfragepolitik wichtig, aber auf die traditionelle Geldpolitik kein Verlass mehr ist. Der Ökonom Kiyohiko Nishimura hat an der Frankfurter Goethe-Universität einen Vortrag gehalten, der zum Nachdenken anregt. Anleihekäufe von Zentralbanken kaufen nach seiner Ansicht nur Zeit.
Nishimura, ein in Theorie und Praxis erfahrener Mann 1), beschrieb in seinem Vortrag drei “erdbebenartige Veränderungen” in unserer Zeit:
- Erstens wirkt die jüngste Finanzkrise sehr stark nach.
- Zweitens beobachten wir einen technischen Fortschritt in der Informations- und Kommunikationstechnologie, der viele Arbeitsplätze zerstört.
- Drittens befinden wir uns in einem demografischen Wandel, der früher viel Optimismus erzeugte und heute Pessimismus erzeugt.
Welche Folgen leiten sich aus diesen Veränderungen ab? Nishimura nannte vier Konsequenzen:
Erstens müssen wir uns auf eine Phase schwacher gesamtwirtschaftlicher Nachfrage einstellen, die durchaus einer aktive Nachfragepolitik bedarf. Allerdings verlieren nach Nishimuras Ansicht traditionelle Instrumente der Geldpolitik an Wirkung. Warum? In der Rezession haben besonders zinsempfindliche Ausgaben gelitten, darunter in den Vereinigten Staaten die Hauskredite und in Japan die Kredite für Investitionen. Aber auch der technische Fortschritt beschränkt die Wirkung der Geldpolitik, weil er besonders sichere Arbeitsplätze in der Mittelschicht bedroht, wo die Menschen meist einen Spielraum zwischen Spar- und Konsumentscheidungen haben. Hier kann eine Leitzinsänderung Verhaltensänderungen zur Folge haben. Die Wirkung der Geldpolitik auf sehr reiche Menschen mit einer sehr hohen Sparquote und armen Menschen mit einer Sparquote um Null ist geringer. Auch wird die Wirkung der Geldpolitik auf die einzelnen Wirtschaftsbranchen sehr unterschiedlich werden.
Zweitens setzt man in den Industrienationen trotz einer nachlassenden Wirkung traditioneller geldpolitischer Instrumente auf positive Wirkungen eines Wachstums der Bilanzsumme der Zentralbank, unter anderem durch Quantitative Easing (QE). Das hält Nishimura für eine problematische Strategie, mit der man Zeit kaufen kann, die aber nicht langfristig wirkt. Denn die Erfahrungen zeigen, dass QE vor allem in der Phase seiner Ankündigung wirkt, aber die Wirkung nachlässt, sobald die Zentralbank tatsächlich Anleihen kauft. Erkauft wird diese vorübergehende Wirkung mit erheblichen mikroökonomischen Kosten, weil durch die Zentralbankkäufe eine effiziente Preisbildung am Anleihemarkt verhindert wird. Die japanischen Lehren mit QE fasste Nishimura so zusammen: Die Wirkung auf Asset- und Devisenmärkte ist vielversprechend, die Wirkung auf das Wirtschaftswachstum und die Inflationsrate dagegen enttäuschend.
Drittens tragen der demografische Wandel und der technische Fortschritt zu einer nachlassenden Effizient und Flexibilität unserer Volkswirtschaften bei. Hier handelt es sich um langfristig wirkende Verschlechterungen der Angebotsbedingungen, auf die Strukturreformen reagiert werden müsste. Ob nun gerade der technische Fortschritt, der den Menschen in Gestalt der Digitalisierung bislang ungeahnte Handlungsmöglichkeiten verschafft, die Effizienz der Volkswirtschaft beschädigt, war in der anschließenden Diskussion umstritten. Nishimura verwies mit Blick auf die Demografie auf eine Erfahrung aus Japan, die auch sein Kollege Nobuhiro Kiyotaki vor wenigen Wochen auf einer Veranstaltung in Frankfurt erwähnt hatte: Die Regulierung des japanischen Arbeitsmarktes verhindert den Einstieg jüngerer Arbeitskräfte, weil die Älteren Vorrechte haben. Da die Jungen draußen bleiben, kommen auch neue Kenntnisse über technischen Fortschritt nur langsam in die japanischen Unternehmen, während die Jüngeren gleichzeitig in der Bildung von Humankapital behindert werden. Ein wichtiger Punkt mit Blick auf die Effizienz der Volkswirtschaft ist auch, dass in der jüngsten Krise viele produktive Unternehmen untergegangen sind, während weniger produktive Unternehmen überlebten. Nishimura sagte, dies habe man schon in den neunziger Jahren in Japan sehen können; für die jüngste Krise zeigte er Daten aus den Vereinigten Staaten.
Viertens leben wir in einer Welt großer Unsicherheit, die das Wirtschaftsklima nicht befördert. Es besteht Unsicherheit unter anderem über die quantitativen Effekte moderner Makropolitik, aber auch Unsicherheit, wie sich wirtschaftliche Störungen in einer immer enger vernetzten Wirtschaftswelt ausbreiten.
Was sind die Empfehlungen?
Nishimura hatte natürlich keinen Zauberstab zur Hand, mit dem er alle wirtschaftlichen Probleme beseitigte. Als wichtigste Aufgabe nannte er, aus der Krise wirtschaftlich heraus zu wachsen, ohne gleichzeitig Spekulationsblasen an Vermögensmärkten zu erzeugen.
Von den drei eingangs genannten “Erdbeben” hält er den demografischen Wandel für den wichtigsten, auch, weil er den klassischen Kreditzyklus verstärke. Die Exzesse, die zur jüngsten Finanzkrise führten, erklärte Nishimura vor allem mit einer Kombination aus wirtschaftlichem Optimismus der Babyboomer-Generation, medizinischem Fortschritt und Finanzinnovationen, die zu einer erhöhten Kreditvergabe geführt hätten. Die Krise kam, als deutlich wurde, dass die wirtschaftlichen Wachstumserwartungen übertrieben waren; es schlossen sich Rezession und Deflationspotential durch ein Deleveraging an. Der sich in einer solchen Phase ausbreitende Pessimismus wird nach Ansicht Nishimuras durch die Alterung der Gesellschaft verstärkt, weil die ehemals optimistischen Babyboomer nun allmählich aus dem Erwerbsleben ausscheiden.
Notwendig sind nach Meinung des Japaners Strukturreformen sowie eine Nachfragepolitik, bei der die Zentralbank die Erwartungen der Menschen so steuert, dass sich weder übertriebener Optimismus noch Pessimismus bilden. Wie eine solche Geldpolitik in der Praxis funktionieren soll, müsste Nishimura auf einem weiteren Vortrag erklären.
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1) Nishimura ist Professor an der University of Tokyo. Von 2008 bis 2013 war er Vizegouverneur der Bank von Japan; er besitzt damit eine erhebliche praktische Erfahrung mit der Geldpolitik. Seine Doktorarbeit schrieb er bei dem Nobelpreisträger James Tobin (1918 bis 2002) an der amerikanischen Yale University. An der Frankfurter Goethe-Universität hatte ihn das Policy Center des neuen Forschungszentrums SAFE eingeladen.
