Fazit – das Wirtschaftsblog

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Für alle, die’s genau wissen wollen: In diesem Blog blicken wir tiefer in Börsen und andere Märkte - meist mit wissenschaftlicher Hilfe

Drei Erklärungen der Eurokrise

| 30 Lesermeinungen

13.06.2015 11.38

Das Geschehen an den internationalen Finanzmärkten ist für die gesamtwirtschaftliche Entwicklung wichtig. Aber die Rolle der Finanzmärkte für die Eurokrise bleibt in der Fachwelt umstritten. Hier sind drei Erklärungen:

1. Die Konsens-Sicht

Vor einigen Monaten haben Ökonomen am Londoner Center for Economic Policy Research (CEPR) in London unter Leitung von Richard Baldwin und Francesco Giavazzi eine Analyse der Euro-Krise vorgenommen, die seither von zahlreichen anderen Ökonomen aus unterschiedlichen Ländern als eine „Konsens-Sicht“ akzeptiert worden ist. Dies heißt aber nicht, dass ihr alle Ökonomen zustimmen. Die Kernthese dieser Sichtweise lautet: Die Eurokrise ist im Kern keine Staatsschuldenkrise, sondern eine „Krise des plötzlichen Halts („Sudden Stop“). Dieser Krisentyp wird seit Jahrzehnten vor allem mit Schwellenländern in Verbindung gebracht.

Am Anfang stehen Kapitalströme aus reichen in ärmere Länder, mit deren Hilfe Anleger aus den reicheren Ländern von wirtschaftlichen Aufholprozessen in den ärmeren Ländern profitieren wollen. Allerdings zeigt sich oft, dass in den ärmeren Ländern das Kapital nicht zwingend ertragreich investiert wird und daher viele Kreditnehmer irgendwann zahlungsunfähig zu werden drohen. Sobald die Kapitalgeber aus den reichen Ländern dies bemerken, schicken sie kein Kapital mehr in die ärmeren Länder („Sudden Stop“), sondern versuchen, ihr bereits investiertes Kapital zurückzuholen. Dies geht mit oft existentiellen Gefahren für die Banken in den ärmeren Ländern einher.

Nach dem Verständnis der „Konsens-Sicht“ ist genau dies nach der Gründung des Euros geschehen. Viele deutsche Sparer, die ihr Geld heimischen Banken und Sparkassen anvertraut hatten, dürften nicht gewusst haben, dass deutsche Banken auf der Suche nach Renditen in den ersten Jahren des neuen Jahrtausends viel Geld in die Euro-Peripherie investiert hatten, allerdings ohne oft darauf zu achten, was mit dem Geld geschah.

„Keine Regierung war systematisch in diese grenzüberschreitenden Kapitalbewegungen involviert“, schreiben Baldwin und Giavazzi. Spätere Krisenländer wie Irland und Spanien wiesen bei Ausbruch der Krise eine im Vergleich niedrige Staatsverschuldung aus. In der Krise stieg dann ihrer Staatsverschuldung stark, weil sie private Banken zu retten versuchten. Verschärft worden ist die Krise aus Sicht der „Konsens-Sicht“ dann durch eine schlechte Politik, die anfangs die aus den Kapitalströmen entstandenen Ungleichgewichte zuließ und danach falsch reagierte: „Die gesamte Situation wurde durch ein armseliges Krisenmanagement erheblich verschlimmert.“

2. Die nuancierte Sicht

Nun haben vier Mitglieder des deutschen Sachverständigenrats ihre Perspektive in einem Beitrag für das CEPR geschildert. Lars Feld, Christoph Schmidt, Isabel Schnabel und Volker Wieland sprechen von einer „nuancierten Sicht“, die sich nicht in einem frontalen Gegensatz zur „Konsens-Sicht“ befinde, aber sich davon in „subtilen, gleichwohl wichtigen Aspekten“ unterscheide. Zusammengefasst lässt sich sagen, dass die vier Ökonomen in deutscher Tradition stärker institutionelle Aspekte betonen und weniger Gewicht auf die privatwirtschaftlichen Prozesse an den Finanzmärkten als Krisenursache legen.

Da Kapitalströme ebenso wie Güterströme Marktergebnisse seien, ließen sich die Kapitalströme im Jahrzehnt vor dem Ausbruch der Krise nicht als die „wahren Schuldigen“ bezeichnen, heißt es. Während die „Konsens-Sicht“ die Krisenursache vor allem in einem Versagen der Finanzmarktteilnehmer sieht – die Kapitalgeber waren blind für die Fehlinvestitionen der Kapitalnehmer –, betonen die vier deutschen Ökonomen eine starke Verantwortung der Staaten in diesem Prozess: In Griechenland und Portugal hätten sich auch die Staaten während des Booms hoch verschuldet und diese Mittel oft schlecht verwendet. Und die Exzesse der privaten Verschuldung in Spanien und Irland seien durch eine „unzureichende Regulierung und Aufsicht“ der Banken begünstigt worden. Zusammen mit einem „Fehlen wirtschaftlicher und fiskalischer Disziplin“, begleitet durch „dysfunktionale Sanktionsmechanismen“, und angesichts des Fehlens eines „glaubwürdigen Mechanismus für den Umgang mit Problemen aus Bank- und Staatsschulden“ ergibt sich eine von der „Konsens-Sicht“ abweichende Analyse.

3. Die Lehrbuch-Sicht

Im Januar 2014 fand auf der Jahrestagung der Vereinigung amerikanischer Ökonomen eine Veranstaltung zum Thema statt: „Wie sollte künftig die Euro-Krise in den Lehrbüchern beschrieben werden?“ Eine Arbeit, die in FAZIT unter dem Titel „Ein Crashkurs für die Euro-Krise“ seinerzeit ausführlich behandelt wurde , stammt von den in Amerika lehrenden europäischen Ökonomen Markus Brunnermeier und Ricardo Reis. Sie versuchen nicht, eine umfassende Erklärung der Euro-Krise zu liefern, sondern den Blick auf Prozesse an den Finanzmärkten zu lenken, die in konventionellen Darstellungen der Krise häufig unterbelichtet geblieben sind. Brunnermeier und Reis halten die konventionellen Schilderungen nicht für falsch, aber für unvollständig.

Dazu zählt ein genauerer Blick auf die Entwicklung des modernen Bankgeschäfts. Nicht nur in der Europäischen Währungsunion hatten etwa ab der Jahrtausendwende vor allem europäische Großbanken begonnen, in großem Stil Kapital rund um den Globus zu lenken. Ein in den vergangenen Jahren häufig beschriebener Mechanismus war die Aufnahme billigen Geldes in den Vereinigten Staaten, das rund um den Globus investiert wurde. Wichtig ist, dass in diesen Jahren der Anteil der meist langfristig zur Verfügung stehenden Einlagen privater Kunden in den Bankbilanzen geringer wurde. Stattdessen wuchs die Abhängigkeit der Banken von kurzfristigen Finanzierungen durch Großanleger, die immer wieder erneuert werden mussten. Damit wurden die Banken anfälliger für plötzliche Kapitalabzüge: Nach dem Ausbruch der Finanzkrise zunächst in Amerika verloren diese Großanleger das Vertrauen in die Banken, was diese in schwere Nöte brachte. Ähnliches wiederholte sich wenige Jahre später in der Euro-Krise.

Hier nun können von traditionellen Ökonomen oft nicht gesehene oder unterschätzte Selbstverstärkungseffekte an Finanzmärkten eine verheerende Rolle für die Stabilität der Banken spielen. Diese Selbstverstärkungseffekte können zum Beispiel auftreten, wenn in Not geratene Banken in aller Eile und zu jedem Preis Kapitalanlagen verkaufen müssen (“Fire Sales”) und damit deren Preise in den Keller treiben. Eine Baisse von Preisen an Finanzmärkten schmälert den Wert der Anlagen auch jener Banken, die zunächst noch nicht verkaufen mussten. Falls auch diese Banken in einer zweiten Runde Notverkäufe vornehmen müssen, setzt sich die Abwärtsspirale fort.

Eigene Akzente setzen Brunnermeier und Reis auch mit der spieltheoretischen Analyse des nachfolgenden Verhaltens von Regierungen als „Feiglingsspiel“, um die Verluste aus der Krise auf andere abzuwälzen: „Es gibt unterschiedliche Möglichkeiten, diese Verluste zu verteilen. Im Falle eines Schuldenschnitts zahlen die Anleihegläubiger, im Falle von Bail-outs die Steuerzahler (wobei im Falle der Europäischen Währungsunion auch festzulegen bliebe, in welchen Ländern die Steuerzahler herangezogen würden) und im Falle von höherer Inflation und Niedrigzinsen zahlen die Sparer die Rechnung. In dieser Situation gibt es viele Beteiligte, die versuchen werden, die Last, wenn möglich, auf andere abzuschieben.“


30 Lesermeinungen

  1. […] Drei Erklärungen der Eurokrise […]

  2. […] Drei Erklärungen der Eurokrise (Deutsch, faz) […]

  3. Gerald Braunberger sagt:

    Weidmann verteidigt Draghi
    “Menschen sind nicht nur Sparer”: Jens Weidmann verteidigt Mario Draghi gegen Kritik aus Deutschland: https://next.ft.com/content/88c9e43a-d8eb-3f39-8bef-79acad7066c0

  4. Gerald Braunberger sagt:

    Für eine neue Theorie optimaler Währungsräume
    Als Ergänzung zu den drei Erklärungen der Eurokrise eine Arbeit von Joshua Aizenman, in der er die mehr als 50 Jahre alte Theorie optimaler Währungsräume mit Finanzmarktanalysen anreichert und unter anderem auf die Eurokrise anwendet:

    https://nber.org/papers/w22097

    Gruß
    gb

  5. Gerald Braunberger sagt:

    "Kritik an Draghi ist noch keine Lösung"
    Sieben Ökonomen wenden sich gegen deutsche Kritik an der EZB, die keine Alternativen nennt:

    https://www.faz.net/aktuell/wirtschaft/eurokrise/gastbeitrag-kritik-an-draghi-ist-noch-keine-loesung-14169535.html

    • rum sagt:

      Hätten manche EURO Staaten noch ihre Währungen, ...
      … hätten sie noch Inflation, hohe Inflation. Sie hatten keine Ordnung und Strukturen wie Deutschland, sie “mussten” sich mit Inflation finanzieren. Das war das normale und selbstverständliche, und deswegen hatten sie gerade nicht eine starke Wirtschaftskraft. Brachte Ihnen der Euro eine gesunde Ordnung und Strukturen? Er beschönigte nur ihre Krankheit, allerdings nur vorübergehend, sie sollte spätestens 2008 in einer anderen Form erscheinen. Wenn sie wieder ihre Währungen hätten, würden sich diese Währungen genauso wie früher “entwickelt”, für manche erfreulich mit nicht zu geringer Inflation. Diese Politik der EZB heilt die Krankheit nicht, sie stärkt sie. Jetzt sollen wir sogar von 7 Ökonomen hören, dass wir an zu niedrige Inflation leiden. Etwas Deflation wäre wohl eine Kur für diese Länder.

    • rum sagt:

      Und hier ist eine gute Antwort mit Lösungsvorschlag
      https://www.faz.net/aktuell/wirtschaft/wirtschaftspolitik/gastbeitrag-mario-draghi-die-bazooka-entreissen-14182777.html

      (Geld)Politiker haben heute nicht mal den Mut, Zinsen zu erhöhen, sie haben sogar Angst vor stabiler Währung (geschweige denn für die alten Lösungen wie Devisenbewirtschaftung und Kontrolle des Außenhandels, Ausgleich der Zahlungsbilanz durch forcierte Aktivierung der Handelsbilanz, usw.)

  6. gerhardstorm sagt:

    Nullzinskredite für die Sorglosstaaten, Nullzinsen für die fleißigen dt. Sparer!
    Insb. D hat die letzten 10 Jahre die Löhne nicht erhöht, hat deshalb einen großen Produktivitätsvorsprung. Die Sorglosstaaten der Südschiene, insb. GR, mit ihrem draghischen Südstaatler an der Spitze, haben sich ganz auf die draghische Nullzinsgeld-Strategie eingestellt. Außerdem haben sie sich regelmäßig hohe Lohnerhöhungen genehmigt. Die zur Staatsfinanzierung nötigen Mrd werden von der EZB regelwidrig in riesiger mtl. Menge gedruckt. Ein pos. Einfluss auf Wirtschaft u. Finanzen ist aber bisher hieraus nicht erfolgt u. auch weiter nicht zu erwarten. Wesentlicher Effekt für D ist, dass seine Sparer mit Nullzinsen die finanzielle Erleichterung für die Sorglosstaaten mitfinanzieren. Gleichzeitig erhöht sich für D die Höhe der Haftung für die entgegen Nobailout erfolgte Schuldenvergemeinschaftung. Die Warnungen von Weidmann u. Prof. Sinn wurden von der dt. GroKo ignoriert. Dabei wäre es höchste Zeit, dass sich Widerstand regt gg. das irrsinnige erfolglose Finanzperpeduum mobile des draghischen Geldesels!

    • Gerald Braunberger sagt:

      Nur zwei Anmerkungen: In den letzten Jahren sind die Löhne in Deutschland deutlich gestiegen. Lohnverzicht führt auch nicht zu einem Produktivitätsvorsprung.
      Gruß
      gb

  7. Antimer sagt:

    Es werden einige Auffassungen zu den Aufgaben und Zielen der Geldpolitik zusammengetragen
    Ist damit eine wirtschaftswissenschaftliche Erklärung für die zu beobachtenden Phänomenen der realen Wirtschaft gegeben?
    Was sagt die Theorie? Sinkt der Preis – steigt die Nachfrage. Gilt das für den Ölpreis? Gilt das für den Zins als Preis des Geldes?
    Deutsche Ökonomen suchen nicht nach Gründen für geringes Wachstum bei der Wirtschaft, sondern immer nur beim Staat. Dabei ist seit D. Ricardo bekannt, dass der Staat nie die Lücke schließen kann, die private Unternehmer offen lassen. Seit Schumpeter 1912 ist bekannt, dass statische Wirtschaft, OHNE iNNOVATION, kein zusätzliches Kapital erfordert und deshalb keine neuen Unternehmen geschaffen werden, die neues Kapital anwenden. Woher soll der Kreditbedarf dann kommen?
    Geldpolitik kann diese Probleme der Wirtschaft nicht lösen. Was kann es dann? Was sagen unsere Wirtschaftsweisen? NICHTS, weder in Worten und Zahlen noch in taten. Solche Ökonomen braucht niemand. Das gilt für den ganzen Mainstream.
    Wer wettet dagegen?

    • rum sagt:

      Nein, es geht um die Rolle der Finanzmärkte, ...
      … als das genügen würde, die Eurokrise zu erklären. Wesentlich einer Krise ist meiner Meinung nach die Kreditüberspannung und die plötzliche Kontraktion wegen allgemeinen Misstrauens. Der Auslöser (in der Regel Bankrott einer Bank) oder die Art und Weise der Verbreitung (Finanzmärkte) sind nicht das Wesen. Ich zitierte Schacht, der diese Krise zwar nicht erlebte, aber einige frühere kannte, um richtig zu schließen: Krisen sind fast immer auf eine falsche Kreditpolitik zurückzuführen.

  8. rum sagt:

    Drei Aspekte der Eurokrise
    Wäre das obige nicht eine bessere Überschrift? Und sicher gibt es andere wichtige Aspekte. Ist diese Eurokrise aber etwas ganz Besonders? Oder: was ist das besondere an dieser Krise?

    • Gerald Braunberger sagt:

      Mir ist in all den Jahren noch kein Artikel begegnet, der nur eine einzige Überschrift vertragen hätte. Die Zeitungsversion hatte auch eine andere. Aber “Drei Aspekte der Eurokrise” geht nicht, weil es immer um denselben Aspekt geht: Welche Rolle spielten die Finanzmärkte in der Eurokrise?

      Müsste ich zwischen den drei Interpretationen wählen, wäre ich am ehesten bei Brunnermeier/Reis, mit denen ich seinerzeit die Zeitungs- und FAZIT-Version ihres Arbeitspapiers geschrieben hatte. Ich halte die institutionellen Aspekte der vier Sachverständigen für wichtig, aber aus meiner Sicht sind dort die an den Finanzmärkten herrschenden Eigendynamiken unterbelichtet.

      Gruß
      gb

    • rum sagt:

      Es hängt von der Definition von Aspekt ab
      Den Fazit Aufsatz über Brunnermeier/Reis These finde ich ausgezeichnet, er enthält wahrscheinlich eine Besonderheit dieser Krise. Aber zurück zu meiner obigen Frage: Ist diese Eurokrise aber etwas ganz Besonderes? Schacht schreibt: “Abgesehen von den durch politische Ereignisse herbeigeführten Krisen sind die allgemeinen Wirtschaftskrisen ebenso wie einzelne Geschäftszusamenbrüche fast immer auf eine falsche Kreditpolitik zurückzuführen” (Magie des Geldes, Seite 163). Eigendynamik? Misstrauenspirale gehört zu Krise. Das hat die Krise mit Inflation gemeinsam: im ersten Fall misstraut man die Zahlungsfähigkeit der anderen, im anderen den Wert der Noten (Zahlungsfähigkeit der Notenbank). Geht es um Finanzmärkten oder um Leistungsbilanz? Das hat auch mit Kredit zu tun. Wenn man die Sache abstrakter betrachtet, bringen diese drei “Erklärungen” nur Blicke auf die Krise. Ist wirklich einer der drei das Wesentliche? Ist damit endgültig geklärt, was die Ursache war und wer schuldig ist?

    • Gerald Braunberger sagt:

      Schacht hat die Eurokrise nach meiner Kenntnis nicht miterlebt. Und ich habe keine Lust, zum hundertsten Mal die absurde These durchzukauen, dass die Welt eine bessere wäre, wenn die Notenbanken heute ein ausgestorbenes Finanzprodukt namens Wechsel ankaufen würden.

      Gruß
      gb

  9. Gerald Braunberger sagt:

    Peter Bofinger kritisiert seine SVR-Kollegen
    Peter Bofinger hat einen Beitrag veröffentlicht, in dem er unter anderem sehr kritisch mit seinen vier SVR-Kollegen umspringt:

    https://www.voxeu.org/article/two-views-ez-crisis-government-failure-vs-market-failure

  10. […] Drei Erklärungen der Eurokrise […]

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