Fazit – das Wirtschaftsblog

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Für alle, die’s genau wissen wollen: In diesem Blog blicken wir tiefer in Börsen und andere Märkte - meist mit wissenschaftlicher Hilfe

ESBies: Wie die EZB Anleihen wieder los werden kann

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Neue Wertpapiere mit Namen „ESBies“ sollen Anlegern einen sicheren Hafen bieten und die Verbindung zwischen Banken und Staaten lockern. Anders als bei Eurobonds  sieht das Konzept keine nationale Haftung vor. Jetzt prüft die EU-Kommission das Vorhaben. Aber es gibt Widerstand aus Deutschland, da Bundesregierung und Bundesbank eine nationale Haftung durch die Hintertür befürchten.

Vier Fliegen mit einer Klappe will eine Idee schlagen, als deren Folge aus europäischen Staatsanleihen ein neues Wertpapier mit dem Namen ESBies („European Safe Bonds“) gebildet würde. Erstens erhielte die Eurozone neben Anleihen aus Ländern wie Deutschland und den Niederlanden Anleihen mit einer sehr geringen Ausfallwahrscheinlichkeit. Die hohe Bedeutung solcher sicherer Kapitalanlagen wird in jeder Krise deutlich, weil eine starke Nachfrage nach solchen Papieren ihre Kurse stark steigen und ihre Renditen stark fallen lässt. (Mit dem Thema haben wird uns in FAZIT unter anderem hier beschäftigt.)

Zweitens könnten Banken vor allem aus dem Süden der Eurozone mit dem Erwerb solcher Papiere ihre enge Bindung an die jeweiligen Staaten reduzieren, was die Gefahr einer neuen Finanzkrise in der Eurozone reduzieren würde. Denn diese Banken würden dann weniger Staatsanleihen aus dem eigenen Land halten. Die Idee läuft auch darauf hinaus, dass es damit weniger Anreize für Kapitalflucht aus einem Land der Währungsunion in andere Länder geben dürfte und sich die Wahrscheinlichkeit der Ausbreitung einer Krise von einem Land auf die gesamte Währungsunion verringerte – eine Vorstellung, an der nicht zuletzt Deutschland ein Interesse haben sollte.

Drittens erhielte die Europäische Zentralbank eine Möglichkeit, ihren Anleihebestand bei Bedarf zu verringern, indem sie die von ihr gehaltenen nationalen Staatsanleihen in ESBies bündelt und an interessierte Investoren verkauft. Das ist zwar gegenwärtig kein Thema, weil die EZB weiterhin Anleihen kauft. Aber falls sie nach einem Ende des Kaufprogramms nicht passiv warten will, bis durch Tilgungen ihr Anleihebestand einmal sinkt 1), könnte sie ihn durch die Umwandlung in ESBies aktiv verwalten. Und viertens und gerade aus deutscher Sicht besonders wichtig: Im Unterschied zu nahezu allen Versionen von Eurobonds, die in den vergangenen Jahren vorgeschlagen worden sind, existiert bei den ESBies keinerlei Haftung von Nationalstaaten.2)

Die Idee der ESBies geht auf das Jahr 2011 zurück, als sie nach Ausbruch der Eurokrise von einer Gruppe von Ökonomen vorgeschlagen wurde, in der sich auch der deutsche Princeton-Professor Markus Brunnermeier befand. Nunmehr wurde das Konzept noch einmal präzisiert 3), und wie zu hören ist, stößt es in der EZB auf Interesse. Die Grundidee ist einfach: Ein Emittent – das können staatliche Institutionen ebenso sein wie private Finanzunternehmen – bündeln Staatsanleihen aus der Eurozone in einem Portfolio, wobei sich die Anteile der Anleihen aus den einzelnen Ländern nach einem festen Schlüssel ergeben. Das kann der Anteil eines Landes am Bruttoinlandsprodukt der Eurozone sein oder der Anteil eines Landes am Eigenkapital der EZB.

Ein solches Portfolio hätte allerdings ein durchschnittlich größeres Risiko als Bundesanleihen. Um sichere Anlagen zu erzeugen, wollen die Väter der ESBies das Portfolio in zwei Tranchen aufteilen. 70 Prozent des Portfolios werden zur Ausgabe erstrangiger ESBies benutzt und die verbleibenden 30 Prozent als nachrangige European Junior Bonds (EJBies). Diese Junioranleihen sind riskanter, weil im Falle von Zahlungsausfällen nationaler Schuldner zunächst diese Anleihen Wertverluste erleiden würden. Die Junioranleihen dienen als eine Art Sicherheitspuffer für die ESBies.

Man hätte damit Wertpapiere, die in ihrer Konstruktion ein wenig an Anleihe-ETFs erinnern. Eine naheliegende Frage lautet: Reicht der Sicherheitspuffer durch die Junioranleihen aus, um die Besitzer der ESBies im Falle von Zahlungsschwierigkeiten eines oder mehrerer Euroländer abzuschirmen? Das ist die Voraussetzung, damit ESBies als deutschen Bundesanleihen vergleichbare sichere Kapitalanlagen nachgefragt werden können.  Die Ökonomengruppe hat umfangreiche Simulationen vorgenommen, in denen auch eine schwere Rezession in der Eurozone angenommen wird und gelangt zu dem Schluss, dass die ESBies die Anforderungen an eine sichere Kapitalanlage erfüllen würden. Die Implementierung sollte auch aus politischen und juristischer Sicht nicht zu kompliziert sein: „Crucially, ESBies are designed with political reality in mind. They entail no joint liability among sovereigns and require no significant change in treaties or legislation.“

Wer käme als Emittent von ESBies in Frage? „Die wahrscheinlichsten Kandidaten sind private Finanzhäuser wie große Banken oder Vermögensverwalter oder eine öffentliche Institution wie der Europäische Stabilitätsmechanismus (ESM), die Europäische Investitionsbank (EIB) oder die EZB oder sogar eine neue Europäische Schuldenagentur“, schreibt die Ökonomengruppe. Es gebe keine Exklusivität; ESBies könnten gleichzeitig von privaten und von staatlichen Emittenten begeben werden.  Als Erwerber stellen sich die Verfasser unteranderem Banken vor, die bisher hohe Bestände an Staatsanleihen ihres Heimatlandes halten. Durch die mit dem Tausch nationaler Staatsanleihen in ESBies verbundene geografische Diversifizierung der Anleihenbestände lockerte sich die große Abhängigkeit der Gesundheit der Banken von der Gesundheit der Staaten.

Wie das „Handelsblatt“ in seiner Ausgabe vom 27. Januar schreibt, will die EU-Kommission das ESBies-Konzept im März in ein Weißbuch aufnehmen. Allerdings gäbe es Widerstand bei Bundesregierung  und Bundesbank, da dort die Befürchtung existiere, dass bei einer Emission solcher Papiere durch eine öffentliche Institution wie die EZB am Ende doch nationale Haftungsrisiken auftreten könnten. Eine solche Sorge hatte bereits der Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Lage in seinem jüngsten Jahresgutachten geäußert. Dort heißt es einerseits lobend: „Der Hauptvorteil der ESBies liegt in der Schaffung einer sicheren europäischen Wertpapierklasse bei gleichzeitiger Wahrung der Marktdisziplin und ohne explizite Vergemeinschaftung der Risiken…Der Vorschlag ist also grundsätzlich verschieden von der Einführung von Eurobonds, bei denen eine gemeinschaftliche Haftung der Mitgliedstaaten bestünde.“ Andererseits warnt der Sachverständigenrat aber auch: „Es bestehen allerdings Risiken bei der Einführung von ESBies, die durch eine angemessene Ausgestaltung begrenzt werden müssten. Insbesondere müssten implizite Haftungsrisiken ausgeschlossen werden. Dies spricht für eine private Emission der Wertpapiere, da eine öffentliche Institution einem größeren Druck ausgesetzt wäre, im Krisenfall Haftungsrisiken zu übernehmen. Außerdem müssten die Kriterien für die Ausgestaltung der ESBies dem laufenden politischen Prozess weitgehend entzogen sein.“ Der Wissenschaftliche Beirat beim Bundesfinanzministerium gibt zu bedenken, ESBies wären „besonders anfällig für politische Einflussnahme.“

Eine mit dem Konzept verbundene wichtige Frage lautet, wer als Käufer der riskanteren Junioranleihen aufträte, denn ohne die Ausgabe von Junioranleihen gäbe es keine ESBies. Die Ökonomengruppe ist zuversichtlich, dass die Junioranleihen für eine große Zahl von Anlegern interessant sein müssten. Aber ob diese Annahme zutrifft, könnte erst ein Markttest zeigen für die beiden neuen Wertpapiere zeigen. „Wie bei jedem neuen Markt, und besonders bei einem umfangreichen und hoch-standardisierten Emissionsprogramm, würde es eine gewisse Zeit dauern, bis sich die ESBies etablieren“, sagen die Ökonomen voraus. Dies hängt auch mit der Notwendigkeit eines liquiden Sekundärmarktes zusammen. Die EZB könne die ESBies fördern, indem sie diese Papiere bevorzugt für ihre Geldmarktgeschäfte benutze, heißt es. Der Sachverständigenrat ist in seinem Gutachten weniger zuversichtlich: „Unklar bleibt gleichwohl, ob die Einführung der ESBies die angestrebten Ziele tatsächlich erreichen kann. Vor allem stellt sich die Frage, ob die Junior-Tranchen in Krisenzeiten noch Käufer finden und ob eine Emission von ESBies dann überhaupt noch möglich ist. Es kann nicht ausgeschlossen wer-den, dass die EZB sich genötigt sähe, als Käufer der Junior-Tranchen aktiv zu werden. Eine vollständige Wiederherstellung der Marktdisziplin ist daher unwahrscheinlich. Schließlich hängt die Fähigkeit des Euro-Raums, sichere Wertpapiere zu schaffen, entscheidend von der fiskalischen Entwicklung ab.“ Manche Experten sind der Ansicht, dass die ESBies erst nach einer Anpassung der Regeln, wie Banken Anleihen mit Eigenkapital unterlegen müssen, attraktiv werden können.

 

 


  1. Nach einem vor allem zu Beginn des EZB-Anleihekaufprogramms verbreiteten Mythos können die Bilanzsummen der Zentralbanken angeblich nicht mehr sinken, weil sie angeblich keine Anleihen verkaufen könnten. Diese Idee – auf die man allerdings kaum noch trifft – übersieht, dass Anleihen (von wenigen Ausnahmen abgesehen) im Unterschied zu Aktien eine begrenzte Laufzeit haben. Wenn eine Zentralbank gar nichts täte, verschwänden die Anleihen im Laufe der Zeit von selbst. In der Praxis ersetzen Zentralbanken wie die Fed oder die EZB fällige Anleihen durch neue Papiere, aber zwingend ist dies nicht.
  2. Für einen Überblick: „Other proposals for union-wide safe assets engender some form of joint liability, rendering them susceptible to political problems (since fiscal union requires political union to ensure democratic account-ability) and incentive issues (since joint liability implies moral hazard), as documented by Claessens,Mody & Vallée (2012) and Tumpel-Gugerell (2014). Common issuance of eurobonds, contemplated by the European Commission (2011) and Ubide (2015), implies joint liability. The blue-red proposal of Von Weizsacker & Delpla (2010) entails joint liability for the first 60% of a sovereign’s debt stock (relative to GDP). The “eurobills” proposal of Philippon & Hellwig (2011) involves joint issuance of short-maturity bills of up to 10% of a country’s GDP. Even the German Council of Economic Experts’ (2012) proposal for a “European Redemption Pact” involves some degree of joint liability, albeit with strict conditionality, and without leading to the creation of a union-wide safe asset. Hild, Herz & Bauer (2014) envisage a security similar to ESBies, namely a synthetic security backed by a GDP-weighted portfolio of sovereign bonds, but with partial joint liability among nation-states. To our knowledge, the only proposal for a pooled security that does not engender joint liability is that of Beck, Wagner & Uhlig (2011), whose “synthetic eurobond” is comparable to ESBies without tranching.
  3. Ein mathematisches Modell, das sich vor allem mit der Bedeutung für die Banken beschäftigt, ist hier.

 

 


43 Lesermeinungen

  1. Sand in den Augen
    Das alles dient dazu, dass Staaten, denen sonst nur gegen hohen Risikoausgleich Geld geliehen wird, sich weiter billig verschulden können. Wohin das führt haben wir gesehen.

  2. Wozu soll die EZB ANleihen verkaufen?
    Die aufgekauften Anleihen müssen alle im Aktenvernichter zerschnetzelt werden – bis die Staatsschulden der EZB-Länder sich in Luft aufgelöst haben.

  3. Eine Konferenz in Paris
    Das „Handelsblatt“ berichtet über Plän in der EU, ESBies einzuführen, und deutschen Widerstand:

    https://www.handelsblatt.com/my/politik/international/euro-bonds-light-in-planung-der-geheime-schuldenplan/19307842.html

    Gruß
    gb

  4. Konzepte aus dem Elfenbeinturm
    Lieber Herr Braunberger,

    dieses Mal warnen Sie vor „Ferndiagnosen“. Woher wissen Sie, wie fern oder nahe ich der Investoren-Szene bin?

    Als „Fernanalysen“ würde ich im Gegenzug die Arbeiten des Brunnermeier-Teams bezeichnen. Bereits vor fünf Jahren haben sie zum ersten Mal eine größere Arbeit zu European Safe Bonds vorgelegt. Haben die Autoren in all dieser Zeit ihre Vorstellungen mal mit Experten aus der Finanzwelt erörtert?

    Im Gespräch mit Regulatoren, Bankern und Investoren hätten Brunnermeier & Co., womöglich festgestellt, dass es in der Praxis beträchtliche Hürden für die Einführung von Esbies gibt, die dem Theoretiker nicht unbedingt vertraut sind.

    Wenn die Autoren für ihren Plan Zustimmung in Politik und Finanzwelt finden wollen, müssen sie sich schon mal aus dem Elfenbeinturm hinaus bemühen und aktiv Reklame für ihren Vorschlag machen. Sonst dienen all die klugen Überlegungen und Berechnungen nur dazu, die Publikationsliste zu verlängern.

    Soweit ich sehen kann, hat sich in ganz Europa bislang kein einziger Banker, Politiker oder Vermögensverwalter zu den Esbies geäußert. Die Diskussion verläuft derzeit ausschließlich zwischen Professoren, Journalisten und Bloggern.

    So wird das nichts.

  5. Theorie vs. Realität
    Sehr geehrter Herr Braunberger,

    das Instrument stellt eine aus theoretischer Sicht interessante Idee dar. Die Grundannahmen und Voraussetzungen sind jedoch unmöglich in der Praxis erzielbar.

    1. Haftung – der wohl zentralste Punkt: Theoretisch soll hier weder eine Haftung noch eine Vergemeinschaftung der Schulden erfolgen. Dafür soll ja die Junior-Tranche sorgen. In der Praxis glaubt doch wohl niemand im Ernst, dass im Falle einer Emission durch eine öffentlichen/europäische Institution, diese Institutionen geschweige denn Politiker die Entscheidung treffen ein solches Instrument ausfallen zu lassen. Die Außenwirkung für den Euro und die EU wären fatal. Eine NO-BAILOUT Klausel erscheint nach den jüngsten Ereignissen wie die Rettung Griechenlands wohl kaum glaubhaft.

    2. Wer kauft die Juniortranche in der Praxis. Entweder es besteht eine implizite oder gar explizite Haftung oder andernfalls ist die Junior-Tranche in angespannten Zeiten (Flucht in die Sicherheit) nicht verkäuflich. Dann ist streng genommen aber auch die Tranchen-Aufteilung (70/30 oder welche auch immer) nicht mehr möglich. Entweder ist dann weder die Senior- noch die Junior-Tranche verkäuflich oder man behält die Juniortranche ein. Bei einer öffentlichen/europäischen Institution kommt die Einbehaltung jedoch einer Garantie und damit wiederum der Vergemeinschaftung und öffentlichen Haftung gleich.

    3. Bonität und Rating. Die Autoren gehen bei ihren Simulationen von der Diversifikationseffekten in den jeweiligen Tranchen aus. Dabei haben sie zunächst verzerrte CDS-Preise verwendet. D.h. die Robustheit der Ergebnisse kann in Zweifel gezogen werden. Darüber hinaus wird aber das Eintreten des „technischen Defaults“ unterschätzt. Es nutzt die beste Diversifizierung nicht, wenn 1 EUR nicht bezahlt wird. Die Junior-Tranche ist eine „First-Loss“-Tranche und geht sofort in den Default, sofern einer respektive der schlechteste Emittent nicht zahlt. Die Senior-Tranche wäre dann nach Rangordnung der Bonitäten im Default, sobald Frankreich einen EUR nicht bezahlt. Insofern kann die Senior-Tranche keine Besserstellung gegenüber dem Bund erzielen.

    4. Liquidität der nationalen Anleihemärkte. Ziel ist es ja eine hochliquide Anlageklasse zu generieren. Damit wird faktisch Liquidität aus den nationalen Anleihemärkten entzogen. Diese werden dann aber unverkäuflich oder es finden marktfremde Käufe durch öffentliche Institutionen statt. Letzteres stellt damit direkt wieder eine Umverteilung im europäischen Raum dar. Darüber hinaus soll Hilfs-Programm-Ländern der Zugang verwehrt werden. Hier ergäbe sich ein Klippeneffekt. Ein Land verliert vollständig den Zugang zum Kapitalmarkt.

    5. Koordination der Emissionen. Bisher haben die nationalen Schuldenagenturen versucht sich nicht alle gleichzeitig am Markt zu refinanzieren. Bei dem Versuch der Vermeidung eines Warehouse-Risikos wäre das aber notwendig. Die entspricht weder den nationalen Refinanzierungsbedürfnissen noch der Nachfrage an den Märkten.

    6. Zusammensetzung. Da die Risiken der Komponenten des Portfolios nicht konstant sind, kann auch die Zusammensetzung nicht konstant gehalten werden. Dann ist aber jede Emission eben eine andere und es gibt nicht „den einen ESBIE“. Das Ziel der Schaffung eines homogenen Instruments zur Erreichung einer hohen Marktliquidität ist nur schwer erreichbar.

    7. Falsche ökonomische Anreize. Die Konstruktion würde Ländern mit niedriger Verschuldungsquote den Anreiz geben, sich stärker zu verschulden. Auch für Hoch-Schuldenländer führt das Instrument wohl kaum einer besseren Schuldendisziplin oder Verstärkung der Reformbemühungen. Das europäische Schuldenproblem kann damit nicht gelöst werden, sondern verstärkt das Problem eher, was den Druck zur Vergemeinschaftung der Schulden letztlich nur noch weiter erhöht.

    MfG

    Thomas Mann

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  7. ESBies brauchen staatliche Schützenhilfe
    Lieber Herr Braunberger,

    Sie schreiben: „Wir können Marktergebnisse nicht mit Sicherheit vorhersagen, vor allem nicht bei einem bisher nicht bekannten Finanzprodukt.“

    Sicher vorhersagen können wir den Markterfolg von Euro Safe Bonds natürlich nicht. Aber begründete Zweifel sind erlaubt.

    Das Konzept ist seit längerem bekannt. Doch die private Finanzwirtschaft hat es bisher nicht aufgegriffen. Warum begeben Banken und Asset Manager keine ESBies, wenn der Bedarf an einem sicheren europaweiten Wertpapier doch angeblich so groß ist?

    Der Sachverständigenrat geht davon aus, dass diese Papiere nur mit regulatorischer Schützenhilfe an den Start gehen können. Er fordert, die Begünstigung von Staatsanleihen zu beenden und diese Bonds beispielsweise ebenso der Eigenkapitalunterlegung zu unterwerfen wie die Wertpapiere privater Emittenten. Für ESBies soll diese Regelung hingegen nicht gelten. Überdies soll die EZB Euro Safe Bonds bevorzugt im Rahmen ihrer geldpolitischen Aktionen einsetzen.

    Um es klar und deutlich zu sagen: Die Wirtschaftsweisen rechnen damit, dass ESBies nur Investoren finden, wenn sie vom Gesetzgeber gegenüber Staatsanleihen gleich mehrfach privilegiert werden!

    Keine Antwort weiß der Sachverständigenrat jedoch auf die Frage, wer die riskanten Junior ESBies kaufen soll, die mit jedem sicheren Senior ESB notwendig verknüpft sind. Es geht um gewaltige Summen. Wenn der verhängnisvolle Nexus von Banken und Staatsanleihen, der vor allem in Südeuropa vorzufinden ist, wirksam aufgehoben werden soll, müssten die ESBies (Senior & Junior Tranches) schon ein Volumen von insgesamt rund einer Billion Euro und mehr aufweisen.

    Das bedeutet: Auf die Junior Tranche, die in den Modellrechnungen von Brunnermeier & Co. einen Anteil von 30 Prozent am Gesamtvolumen haben soll, entfielen mindestens 300 Milliarden Euro. Wer soll (innerhalb einer relativ kurzen Zeitspanne) so viel Geld in riskante Bonds investieren?

    Die Banken kommen als Investoren grundsätzlich nicht in Frage. Sonst lässt sich laut SVR die Bindung zwischen Banken und Staaten nicht knacken.

    Lebensversicherer und Pensionskassen dürfen nur einen Teil der Kundengelder in High Yield Bonds stecken. Auch konservativ aufgestellte Rentenfonds müssten sich zurückhalten. Kleinanlegern, denen die nötige Sachkunde und Erfahrung fehlt, sind Investments in Junior ESBies ebenfalls nicht zu empfehlen.

    Da bleiben im Wesentlichen nur Hedgefonds und andere Spekulanten. Hedgefonds kontrollieren in Wahrheit nur relativ kleine Volumina an Kundengeldern. Sie neigen überdies dazu, ebenso schnell aus Engagements wieder auszusteigen wie sie eingestiegen sind. Wollen wir wirklich, dass europäische Staatsanleihen in Vehikel für Zocker umgewandelt werden?

    Die Wirtschaftsweisen sind skeptisch, ob sich in Krisenzeiten genügend Investoren für die Junior Tranche finden lassen. Womöglich müsse dann die EZB als Käufer einspringen. Zudem befürchtet der Sachverständigenrat, dass unter diesen Umständen eine Emission von ESBies nicht mehr möglich sein könnte.

    Soweit ich mich erinnern kann, ist die Bundesrepublik seit ihrer Gründung noch nie krachend mit der Emission einer Anleihe gescheitert. Zuweilen wurden die Konditionen vom Markt nicht akzeptiert. Nach einer Nachbesserung hat es dann aber im zweiten Anlauf in der Regel geklappt.

    Wenn prinzipiell nicht sicher ist, ob eine Emission von ESBies mit ihren komplementären Senior & Junior Tranches jederzeit möglich ist, dann sollten wir dieses Projekt besser nicht weiter verfolgen.

    • Lieber Herr Heismann,

      wir sind uns darin einig, dass die Juniortranche aus Marktsicht das größere Problem sein dürfte. Da draußen sind aber ziemlich viele institutionelle Anleger, darunter auch Staatsfonds, bei denen man erst einmal nachfühlen müsste, ob sie an solchen Papieren Interesse hätten. Private Emittenten von ESBies und Junioranleihen würden das vor einer Ausgabe fraglos tun. Ich kann nicht abschätzen, wie deren Antwort aussehen würde und ich warne vor „Ferndiagnosen“.

      Die Idee, man solle ein Projekt nicht weiter verfolgen, weil man im Augenblick – und zwar weit vor jeder Erstemission – nicht weiß, wer die Papiere später einmal kaufen soll, erscheint mir nach wie vor als eine Wissensanmaßung.

      Viele Grüße
      gb

  8. Eine Frage und eine Aussage dazu ...
    Wie die meisten meiner Vorredner sehe ich diesen Vorschlag nicht als eine gangbare Lösung an, sondern als Abklatsch, mit strukturierten Finanzprodukten Risiken zu mitigieren, die sich für Investoren nicht rechnen und die das dahinter stehende Problem nicht lösen, sondern den reformunwilligen Staaten mehr Zeit zu verschaffen, keine Reformen anzustoßen.

    Hier also meine Frage:
    Wenn ESBies die Lösung an sich darstellen, warum hat der Markt diese im Gegensatz zu anderen strukturierten Finanzierung noch nicht ohne staatliche Anleitung begeben und damit Probleme gelöst und Geld verdient?

    Die Antwort werde ich nicht selbst geben, jedoch wird jeder Versuch eine Antwort zu geben um eine Thema nicht herumkommen. Daher hier meine Aussage:

    Risikoprämien müssen marktgerecht sein.

    Dies gilt erst recht für die Junior-Tranchen (also nachrangigen Anleihen), die die restlichen (nicht-nachrangigen) 70% auf eine den Bundesanleihen vergleichbare Qualität heben sollen. Dies wird durch schlichte Strukturierung nicht erreicht. Die 70% ESBies werden schlecht und die 30% nicht risikoangemessen verzinst werden, da neben den Kosten der Strukturierung eine zu niedrige Verzinsung der europäischen Problemfälle (als zu verbriefende Anleihen), die künstlich von der EZB bewirkt wird, eine Anlage in sowohl in die ESBies als auch in die nachrangigen Wertpapiere für Investoren unattraktiv macht. Nur angemessene, nicht von der EZB beeinflusste und künstliche niedrig gehaltenen Risikoprämien bewirken, dass „safe assets“ niedrig verzinst und andere entsprechend ihres Risikos teurer werden und damit vermarktbar sind und damit nicht von den lokalen Banken (oder der EZB) gekauft werden müssen. Staatliche Reformen wären dann notwendig und als einziges Mittel geeignet, die Risikoprämien zu senken. Jeder Eingriff der EZB zur Senkung der Zinsen für die Staatsfinanzierung nimmt den Druck von den Euro-Ländern, Reformen durchzuführen und vergrößert damit das Problem der Euro-Staaten Tag für Tag.

    • Wie auch aus der von mir in Auszügen abgedruckten Stellungnahme des Sachverständigenrats hervorgeht, hängt die Attraktivität des Konzepts unter anderem von Regulierungen ab; darunter fällt auch die bankaufsichtsrechtliche Behandlung von Staatsanleihen.

      Zu dem Thema hat es, aufgehängt an meinem obigen Beitrag, gerade auf Twitter einen Austausch unter anderem zwischen Isabel Schnabel und Markus Brunnermeier gegeben, den ich hier eventuell noch einstellen werde.

      Gruß
      gb

  9. Einschätzung durch den Sachverständigenrat
    Der Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Lage hat in seinem jüngsten Jahresgutachten auf den Seiten 272 biss 274 auch das Thema ESBies behandelt:

    https://www.sachverstaendigenrat-wirtschaft.de/fileadmin/dateiablage/gutachten/jg201617/ges_jg16_17.pdf

    Dank an Isabel Schnabel für den Hinweis.

    Gruß
    gb

  10. European Junior Bonds (EJBies) ........
    …. sollte besser heißen „European Junk Bonds“ – dies nur so am Rande. Aber egal, wie man es dreht oder wendet, die ESBies haben als Ergebnis, dass die meist verschuldeten Staaten in die Lage versetzt werden, einen Großteil ihrer Last auf Kosten der weniger verschuldeten Staaten zu entsorgen. Falls tatsächlich noch die EZB für die Papiere gerade stehen würde, dann wäre die „Gemeinschaftshaftung“ perfekt. Was die EJBies angeht, glaube ich, daß die nur Käufer finden die gute Kontakte zu Regierungen haben. Man hat es bei den Griechenlandanleihen gesehen, hier gab es Käufer (nur mit entsprechend großem Abschlag), deren Nähe zur Politik deutlich sichtbar war. Die Kaufzeitpunkte lagen immer vor wichtigen politischen Entscheidungen die Einfluß auf die Wertentwicklung der Papiere hatten. Weiter muß man das nicht vertiefen. Als Käufer kämen auch ganz abgekochte Zocker – oder besser die, die sich dafür halten, weil sie mit anderer Leute Geld arbeiten – in Frage. Stichwort: Argentinien-Anleihen. Was die ESBies angeht, die könnte man allenfalls dann kaufen, wenn die Zinshöhe dem Ausfallrisiko dem schwachsten Papier ihres Inhaltes entspricht. Warum sollte man sonst solche Mischungen kaufen, wo man bessere Papiere haben kann? So wie die ESBies könnte natürlich das Konstrukt einer „Zwangsanleihe“ aussehen, die man zukünftig vielleicht einmal aufs Auge gedrückt bekommt, weil die Verschuldung der €uroländer irgendwann anders nicht mehr in den Griff zu bekommen ist. Und wenn es ganz schlimm kommt, dann ist „Zwangssparen“ mit den EJBies angesagt. Es ist nicht zu erwarten, daß die derzeitige „finanzielle Repression“ die Schuldenprobleme von €uroland wird lösen können. Auf einem „guten Weg“ ist €uroland noch längst nicht – es wird da noch die eine oder andere Überraschung geben.

    • Ja, die Frage, wer die Junior Bonds kaufen wird, ist wesentlich für das Konzept. Ich habe da auch meine Zweifel.
      Eine Haftung der EZB ist in dem Modell nicht vorgesehen. Es geht darum, dass die EZB sehr viele Anleihen besitzt, aus denen ESBies gebildet werden.

      Gruß
      gb

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