Fazit – das Wirtschaftsblog

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Für alle, die’s genau wissen wollen: In diesem Blog blicken wir tiefer in Börsen und andere Märkte - meist mit wissenschaftlicher Hilfe

Niedrige Inflation und hohe Schulden drücken den Zins

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In Amerika sinken die Renditen der langlaufender Staatsanleihen mit den Inflationserwartungen. Hohe Schulden lasten derweil auf dem kurzfristigen realen Zins.

In den Vereinigten Staaten ist eine bemerkenswerte Entwicklung im Gang. Während die Notenbank Fed ihren kurzfristigen Leitzins erhöht, sinken die Renditen langlaufender Staatsanleihen. Derzeit rentieren zehnjährige Papiere mit 2,14 Prozent, verglichen mit 2,60 Prozent im Dezember vergangenen Jahres. Die Suche nach Ursachen für den deutlichen Renditerückgang führt zur Inflation. Denn die Teilnehmer am amerikanischen Kapitalmarkt haben ihre Inflationserwartungen spürbar reduziert. Derzeit erwarten sie in zehn Jahren eine Inflationsrate von 1,70 Prozent gegenüber 2,10 Prozent zu Jahresanfang. Obgleich die amerikanische Wirtschaft gut läuft und die Arbeitslosenquote sehr niedrig liegt, gilt ein starker Inflationsdruck an den Finanzmärkten als unwahrscheinlich.

Auch erprobte Warner vor Ungemach wie die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich zeigen sich mit Blick auf die Inflation gelassen. „Nachhaltigen Druck nach unten“ sieht Claudio Borio, der Leiter der monetären Abteilung der Bank der Zentralbanken, am Werk. Als wichtigen, in vielen Diskussionen unterschätzten Grund für die nachhaltig niedrige Inflation nennt er die Globalisierung der Wirtschaft in Verbindung mit dem Eintritt vieler Schwellen- und Entwicklungsländer in die internationale Arbeitsteilung. Dieser Prozess sorge für Druck auf die Löhne und starken Wettbewerb der Hersteller von Gütern und Dienstleistungen, sagte Borio auf der Hauptversammlung der Bank in Basel. Die Existenz globaler Wertschöpfungsketten trage dazu bei, in einzelnen Ländern die früher beobachtbare Wechselwirkung zwischen Inflation und Beschäftigung zu reduzieren. Mit anderen Worten: Eine hohe Beschäftigung in den Vereinigten Staaten wirkt weniger stark auf die Inflationsrate in den Vereinigten Staaten als früher.

Kein Wunder also, dass nicht nur bei Blackrock, der größten Fondsgesellschaft der Welt, die Rede von „verdächtig schwachem Preisdruck“ ist. Blackrock erwartet für diesen Monat Inflationsraten von 1,5 Prozent in den Vereinigten Staaten, von 1,4 Prozent in Deutschland und von 1,3 Prozent in der Eurozone. Die Analysten von Blackrock sehen allerdings im Unterschied zu den vergangenen Jahren die Gefahren einer Deflation als gebannt an. Auch EZB-Präsident Mario Draghi sieht, wie er auf einer Konferenz im portugiesischen Sintra bekräftigte, die Gefahren einer Deflation in der Eurozone als überwunden an. Andererseits fällt es den Notenbanken schwer, die Inflationsraten auf ihre Zielmarken von rund 2 Prozent zu hieven – und ginge es nach Borio, würden die Zentralbank auf solche Versuche der Feinsteuerung sowieso verzichten.

Aber nicht nur die niedrige Inflation wirkt senkend auf den Zins. Denn bereinigt man den nominalen Zins um die Inflation, zeigt sich mit Blick auf den realen Zins ebenfalls ein Rückgang in den vergangenen Jahren. Sehr interessant ist es, auf den kurzfristigen realen Zins für sichere Anlagen – der stärker als die langfristigen nominalen Anleiherenditen von den Zentralbanken beeinflusst werden kann – zu schauen, wie es die französische Ökonomin Hélène Rey in einem Vortrag auf der Hauptversammlung der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich in Basel getan hat. Er zeigt, das Zentralbanken nicht in einem luftleeren Raum agieren, sondern auf wirtschaftliche Entwicklungen reagieren.

Rey hat sich, wie die Grafik zeigt, den realen kurzfristigen Zins seit dem Jahre 1920 vorgenommen und hierzu die kurzfristigen realen Zinsen aus vier wichtigen westlichen Industrienationen – den Vereinigten Staaten, Deutschland, Frankreich und Großbritannien – zusammengefasst. Die sehr lange Perspektive gestattet den Schluss, dass der reale kurzfristige Zins nach der jüngsten Finanzkrise nicht zum ersten Mal negativ geworden ist, sondern dass es mehrere historische Vorläufer gibt. Dazu zählen die beiden Ölkrisen in den siebziger Jahren des 20. Jahrhunderts, als der nominale kurzfristige Zins zwar positiv, die Inflationsrate aber noch höher war. Diese Episoden dauerten nur wenige Jahre. Noch viel ausgeprägter waren negative reale Kurzfristzinsen zwischen den dreißiger und den frühen fünfziger Jahren zu beobachten. Die Grafik lehrt auch, dass die in der Finanzbranche gerne verbreitete Geschichte, die Zentralbanken hätten in den vergangenen Jahren den Zins auf den niedrigsten Stand der Menschheitsgeschichte gedrückt, mit Blick auf den Realzins nicht stimmt.

 In einem nächsten Schritt hat Rey die Entwicklung der kurzfristigen realen Zinsen für sichere Anlagen mit der Entwicklung des Verhältnisses von Konsumausgaben und Vermögen in den vier Ländern verglichen. Und hier zeigt sich eine interessante Parallele zwischen der Situation in den der Zeit zwischen den beiden Weltkriegen und der jüngsten Finanzkrise. Sowohl in den Jahren vor dem Ausbruch der Weltwirtschaftskrise in den dreißiger Jahren als auch in den Jahren vor der jüngsten Finanzkrise ist das Verhältnis zwischen Konsumausgaben und Vermögen deutlich gesunken – nicht, weil die Menschen damals weniger konsumiert hätten, sondern weil die Vermögen als Folge einer Euphorie an den Finanzmärkten kräftig gestiegen waren.

 In beiden Fällen folgte eine schwere Krise, in der Einbrüche an den Börsen für sinkende Vermögen und damit zunächst für einen Anstieg des Verhältnisses von Konsumausgaben und Vermögen sorgten. Schließlich aber sinkt dieses Verhältnis wieder – in der früheren Episode ab 1940, in der aktuellen Episode ab 2011, weil private Haushalte und Unternehmen angesichts einer hohen Verschuldung mehr sparen müssen. Diese Ersparnis, die sich gegenwärtig unter anderem in einer starken Nachfrage nach sicheren Kapitalanlagen in den Industrienationen äußert, sorgt hier für den Druck auf den realen kurzfristigen Zins.

 „Wir haben einen so niedrigen Realzins, weil wir aus dem größten Zyklus von Boom und Krise seit der Weltwirtschaftskrise kommen“, sagte Rey. Und sie prognostizierte, dass angesichts der hohen Verschuldung der reale kurzfristige Zins noch lange, jedenfalls in historischer Perspektive, niedrig bleiben werde. Das stimmt in etwa mit den Markterwartungen überein: Hier sieht man eine erste Erhöhung des kurzfristigen Leitzinses durch die Bank von England im Jahre 2018, während die Europäische Zentralbank (EZB) nach Ansicht vieler Marktteilnehmer erst im Jahre 2019 folgen dürfte.

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16 Lesermeinungen

  1. Abflachen der Zinsstrukturkurve
    Die US Wirtschaft driftet ganz eindeutig Richtung Rezession. Alleine das erklärt das Abflachen der Zinsstrukturkurve. Das Delta zwischen kurzfristigen und langfristigen Zinsen wird immer kleiner. Die Wahrscheinlichkeit für eine inverse Zinsstrukturkurve ist wächst mit jedem Tag und mit immer schwächer werdenden fundamentalen US Konjunkturdaten. Wie ich bereits an anderer Stelle schrieb ist ein Abflachen der Zinsstrukturkurve ein klares Signal (2008, 2000 etc.) für eine immer schwächer werdende US Wirtschaft, aber auch für die Aktien- und Finanzmärkte. Im Übrigen: Wo bitte schön, soll denn Inflation herkommen?
    Dazu müsste die Realeinkommen breiter Bevölkerungsschichten steigen, und damit die Investitionstätigkeit und die Kreditvergabe. Es gibt keinen Trickse-Down-Effekt und das Saysche Theorem gilt nicht und galt noch nie!

  2. Cycli -Theorien:Rey,Schumpeter,Cassel ,Pigou und die Pionieren:
    Pigou’s Idee und Theorie psychologischer Natur,dagegen Schumpeter
    und seiner“Theorie der wirtschaftlichen Entwicklung „[1920] ,die Initiative der Unternehmer,und die Pionieren Michael Tugan-Baranowsky und Mentor
    Bouniatian[Les crises économiques,1930],historisch orientiert wenn und wann Anfang der Cycli und Krisen,mehrfach monetär definiert.

    • In aller Unbescheidenheit: Über Schumpeter habe ich selbst einen Aufsatz verfasst:

      http://elpub.bib.uni-wuppertal.de/edocs/dokumente/fbb/wirtschaftswissenschaft/sdp/sdp16/sdp16007.pdf

      Schumpeter hat seine eigene Theorie übrigens nicht als monetäre Theorie verstanden.

      (Und wenn ich mal eine Woche Zeit habe, stelle ich meinen Aufsatz über Tobin fertig.)

      Gruß
      gb

    • Ein solches Paper ,dazu gehört "Unbescheidenheit"!
      und dazu einfach ein Danke schön.Ihr Paper : Erkenntnisse und Perzeptionen zur einer Mosaic ,bewundernswert ,für ein jeder die Schumpeter ’s Gedankengut und – Gang wissen wollen!
      Schumpeter einer meiner meist bewunderten Wissenschaftler der sogenannte soziologische Schule .

    • Schumpeter's Epoche//Essais,denotative Begriffe,und wie lässt sich ein Essai
      „axiologisch neutral“ [Max Weber,ein Wissenschaftler von besonderen Gnaden] „einfädeln “ ins Bewusstseins Wirtschaftswissenschaftlers ,insbesondere im politisch -brisanten Transit-
      Perioden .Damals und heute.
      [ein Fundgrube:Archiv für Sozialwissenschaft und Sozialpolitik] und [Die Verein für Sozialpolitik: Max Weber,Schumpeter,Von Wiese Eulenburg und viele anderen].

      Ihr Essai begeistert sich für dem Mensch und Wissenschaftler Schumpeter,
      auf eine Art und Weise die Gegenwartsanalysen“ Schumpeterianisch“ geprägt ,kritisch [axiologisch und untersuchungstopographisch gemäß]
      fördern.!

  3. Verschiedener Arten der Inflationsraten:Deutung und Verständnis
    könnte sein[Wenn Claudio Borio nicht richtig weiß was Inflation eigentlich
    darstellt],könnte sein dass ja Inflation von tun hat und hatte mit dem
    Kunst um Geld zu transferieren von a-z,und auf dem nebulösen Märkten,schwarz oder weiß und Zwischentöne,zu wechseln ja zu wechseln
    als öffentliche Amtsbefugnisse…..
    Dazu passt ein Artikel der NYT:With Provocative Moves,U.S.Risks Unraveling Gains with China[June30,2017].
    Aufbauen und aufgebaut werden monetäre Systemen, politisch unvorsehbar,oder die Roulette,Russische,amerikanische oder chinesische,oder allesamt…
    Jeder Deutung zur Verständnis läuft der Aktualität hinterher,immer wieder
    Variablen und Konstanten neu definieren,erweitern,könnte nie die Effekte politisch-wirtschaftlicher Verhältnisse fassen.
    Wie heutzutage die Brexit ein heikles Thema wie Banken und Bonus wieder
    beleben tut[oder zwischenzeitlich „schwarz“? ].
    Wirtschaftswissenschaftler beleben die Geschehnisse wie Inflation immer
    wie Archeologen ,die nur die Boden-Oberfläche „sanftmütig “ berühren und
    berücksichtigen…
    ohne Wahl…?

    • Ich kenne Claudio Borio und kann Ihnen versichern: Er weiß, was Inflation ist.

      Gruß
      gb

    • Einverständnis/Entente und Verständnis/Compréhension//"Oktroyierte " Begriffe ...
      Ja dass könnte einer sich denken im Schulbank.Gibt es aber nicht.
      Daher ging ich heute „müde “ durch Allee und ihr Artikel und…an viele,viele
      Textbücher ,Essais,Annual Reports [Zentrale Banken,Aktiengesellschaften,
      Kooperative Banken,W.H.O.,I.L.O.,F.A.O. ……..etc.]und dazu gehörende Worte,Wörter,Begriffe,Definitionen denkende,ja daher immer wieder die
      Allee entlanglaufen,ein „verloren“ dahintappender Mann auf der Suche
      nach sich die weit entferntesten Horizont einer „belobten Land“ bunterer
      Schönheit des Wissens und…Verstehens.
      Später ,viele Lebenstage später und weiter,verstehe ich wie Begriffe à la
      Globalisierung einerseits problemlos analytisch behilflich sein könnten ,aber
      ebenso hilfreich Probleme vertuschen…wie einer der herausragendsten und
      mutigsten Denker,und vor allem Mensch:Albert Camus, in seiner „chroniques
      algériennes 1939-1958“ darstellte,insbesondere wie die Gegensätze:
      Allgemein- Geographisch- wirtschaftlich differenziert [La Famine en Algérie ].Wie global gedacht werden dürfte was ja wesentlich unbekannt ist.
      Dass ja war James Joyce ein Ekel und ein Anstoß etwas bitteren Humor :
      „By old Grumbledum’s walls.Bumps,bellows and bawls.Opprimor’s down,up
      up Opima!
      Rents and rates and tithes and taxes ,wages ,saves and spends.
      Heil,heptarched span of peace!Live,league of lex,nex and the mores!
      Fas est dass and foe err you. ….“[Finnegans Wake,Faber and Faber ,p.273].

  4. Keine vorschnellen Urteile
    Man sollte sich m. E. hüten, die Geldpolitik der Fed vorschnell zu kritisieren. Die Datenlage ist derzeit nicht ganz eindeutig. Die Finanzmärkte erwarten augenblicklich niedrigere Inflationsraten als etwa zu Beginn des Jahres. Doch dies kann sich ebenso schnell wieder ändern.

    Die aktuelle Entwicklung haben anscheinend nicht allzu viele Experten vorhergesehen. Gestern war in verschiedenen Zeitungen zu lesen, dass die Deutsche Bank offenbar mit inflationsbezogenen Geschäften in den USA hohe Verluste erlitten hat (die Meldungen wurden bestätigt noch dementiert).

    Auch in der amerikanischen Notenbank sind die Meinungen geteilt. Manche regionalen Fed-Chefs kritisieren Yellen, andere, etwa die in Boston, New York Und Philadelphia, unterstützen den eingeschlagenen Kurs. Ich fürchte, endgültig beurteilen können wir die heutigen geldpolitischen Entscheidungen erst in einigen Jahren.

    Und natürlich sind wieder einmal Diskussionen losgebrochen, ob die theoretischen Konzepte noch anwendbar sind, die zur Begründung der Geldpolitik herangezogen werden. Im Zuge der Globalisierung scheint sich der Nexus zwischen hohem Beschäftigungsgrad und steigender Inflation deutlich gelockert zu haben.

  5. Irrtümer und Aberglaube
    „Die Grafik lehrt auch, dass die in der Finanzbranche gerne verbreitete Geschichte, die Zentralbanken hätten in den vergangenen Jahren den Zins auf den niedrigsten Stand der Menschheitsgeschichte gedrückt, mit Blick auf den Realzins nicht stimmt.“

    Ja, das ist ein weit verbreiteter Aberglaube, der allerdings nicht nur durch die Finanzbranche kolportiert wird. Zentralbanken handeln immer reaktiv (Ausnahmen wie Volcker bestätigen die Regel): https://zinsfehler.com/2013/09/06/allmachtsfantasien-zur-zinssetzungshoheit/.

    LG Michael Stöcker

    • Die jüngsten Leitzinserhöhungen der Fed werden überwiegend nicht als reaktiv angesehen – ein strenger Blick auf die Daten hätte sie keineswegs erzwungen. Solche Einschätzungen kann man in diesen Tagen auch aus Sintra hören.
      Gruß
      gb

    • Yellen macht den Trichet
      Reaktiv heißt nicht, dass man nicht auch Fehleinschätzungen oder anderem Druck unterliegen kann. Um mit Allan Meltzer zu sprechen: We don’t have a monetary problem: http://macromarketmusings.blogspot.de/2017/01/macro-musings-podcast-allan-meltzer.html.

      LG Michael Stöcker

    • Es scheint eine merkwürdige Idee zu sein, Paul Volcker als Gegenbeispiel für eine reaktive Geldpolitik zu nennen: Als er im Herbst 1979 an die Spitze der Fed rückte, lag die Inflationsrate bei 12 Prozent. Im Oktober 1979 präsentierte er das Modell einer mengenorientierten Geldpolitik, um besser gegen die Inflation vorgehen zu können.

      Meltzer gegen Yellens Straffung der Geldpolitik in Stellung bringen zu wollen, ist auch wunderlich: Meltzer war schon Jahre vorher für eine Straffung eingetreten – unter anderem bei unserem letzten Treffen im Frühjahr 2015, aber auch häufig öffentlich.

      Gruß
      gb

    • Das ist ein berechtigter Einwand, den Sie hier vortragen, Herr Braunberger.
      Volcker war in der Tat reaktiv, da es geboten war, die Zinsen zu erhöhen. Er lief also in die richtige Richtung, anders als Trichet, hat es aber meiner Einschätzung nach mit der Höhe völlig übertrieben. Falls Sie diese Einschätzung teilen sollten, dann war dies also keine aktive Rolle sondern eine Überreaktion.

      Meltzer habe ich ins Spiel gebracht, weil auch ich der Meinung bin, dass wir die aktuellen Probleme nicht mit den klassischen und halbklassischen Instrumenten der Geldpolitik lösen können. Da ist es dann aber egal, ob die Leitzinsen ein wenig höher oder aber ein wenig niedriger liegen. Und Meltzer machte in dem verlinkten Interview zu Recht drauf aufmerksam, dass durch eine Zinserhöhung die Pensionäre in den USA ein echtes Problem bekommen werden. Insofern bin ich mir nicht so sicher, ob er wirklich die Zinsen deutlich erhöht hätte, wenn er die Macht dazu gehabt hätte (er hätte sie aber vermutlich erst gar nicht so weit gesenkt). Aber das sind mehr Spekulationen meinerseits, die Sie aufgrund Ihrer Erfahrungen mit dem Konstanz Seminar viel besser einschätzen können.

      LG Michael Stöcker

    • Zu Volcker:
      1. Volcker hat unbestreitbar auf eine historisch sehr hohe Inflationsrate mit einer damals neuen geldpolitischen Strategie reagiert.
      2. Tatsachen sind: Die Inflationsrate erreichte 1980 mit 14,8 Prozent einen Höchststand, der jenseits aller akzeptablen Größen lag. Außerdem muss man sich in die damalige Zeit zurückversetzen: Damals gab es Diskussionen, ob in der Nach-Bretton-Woods-Zeit ein vom Gold völlig gelöstes Geldsystem nicht in einer Hyperinflation verschwinden würde. Die Fed hatte ein erhebliches Glaubwürdigkeitsproblem.
      3. Gemessen am heutigen Inflationsziel von 2 Prozent hätte die Fed erst im Jahre 1986 ihr Ziel erreicht – also sieben Jahre nach Volckers Antritt, obgleich der Dollar in den frühen achtziger Jahren sehr stark aufgewertet hatte.
      Alle Fakten sprechen dafür, dass man damals eine sehr restriktive Geldpolitik benötigte. Über das Timing und die Notwendigkeit einzelner Maßnahmen kann man immer unterschiedlicher Ansicht sein.

      Meltzer war kein Gegner von QE in der Krise, nach seiner Auffassung (die im Einklang mit seinen früheren Forschungsarbeiten stand) hatte QE in der Krise gewirkt. Aber er hätte früher den Fuß vom Gaspedal genommen, unter anderem mit einem Argument, das heute hinter den Leitzinserhöhungen steht: Man braucht geldpolitischen Spielraum für die nächste Rezession.

      Gruß
      gb

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