Fazit - das Wirtschaftsblog

Das ist eine der Kernfragen der Wirtschaftstheorie. “Wir verstehen das Problem heute noch schlechter als früher”, klagt der renommierte Ökonom Martin Hellwig. Wir skizzieren in drei Teilen den Vortrag, den er auf der Tagung des Vereins für Socialpolitik in Wien gehalten hat.¹⁾ Im ersten Teil beginnen wir mit der Frage, was man gewöhnlich unter Geld versteht.

Was bezeichnet das Wort “Geld”?

Eingangs verweist Hellwig darauf, dass die Bedeutung des Wortes “Geld” vom Kontext abhängig ist: Denn als Geld wird bezeichnet:

• die vom Staat ausgegebenen Banknoten und Münzen
• das, was von Privaten als Tauschmittel akzeptiert wird
• das, was als Aggregat in einer “Geldmarkt”-Gleichung am besten passt: M1, M3….

Beziehungen zwischen Bargeld-Giralgeld-Zentralbankgeld

Dann befasst sich Hellwig mit den Geldbegriffen aus der ökonomischen Theorie und ihren Beziehungen. Und das, was er sagt, dürfte unstrittig sein:

Einlagen von Kunden bei Geschäftsbanken sind Forderungen auf Bargeld. Sind Einlagen bei Geschäftsbanken und Bargeld damit auch perfekte Substitute? Hellwig sagt: Für den Kunden und für den Makroökonomen weitgehend, aber es gibt in Krisen Ausnahmen wie in Griechenland 2015.

Sind für Geschäftsbanken Einlagen von Kunden und Bargeld perfekte Substitute? Hellwig sagt: Nein, denn ohne die Kundeneinlagen brauchte eine Bank eine andere Finanzierung.

Ferner sind Einlagen der Geschäftsbanken bei der Zentralbank Forderungen auf Bargeld. Handelt es sich bei diesen Einlagen und dem Bargeld um perfekte Substitute? Hellwig sagt: Weitgehend ja.

Begründet die Ausgabe von Geld eine “Schuld”?

Auch hier dürfte es keinen ernsthaften Dissens geben. Hellwig sagt:

Früher waren Banknoten eine Schuld, als es eine Verpflichtung zur Einlösung zum Beispiel gegen Gold gab. Heute sind Banknoten keine Schuldpapiere mehr.

Einlagen bei Geschäftsbanken begründen hingegen eine Schuld, weil sie eine Verpflichtung auf Einlösung in Bargeld der Zentralbank verkörpern.

Wie sieht die “Schuld”-Frage bei der Zentralbank aus (Teil 1)?

Hellwigs Thesen lauten:

• “In der Bilanz der Zentralbank erscheint die Geldausgabe als Verbindlichkeit. Aber diese Verbindlichkeit verpflichtet zu nichts.” Das dürfte ziemlich unstrittig sein und gehört seit Jahrzehnten zum Standardstoff in der monetären Ökonomik. Man kann heute nicht mit einer Banknote zur Zentralbank gehen und auf Herausgabe eines Aktivums der Zentralbank pochen. (Im Goldstandard war das eine andere Sache; es wäre auch eine andere Sache, wenn eine Zentralbank heute in einem System fester Wechselkurse verpflichtet wäre, eigene Währung gegen fremde Währung zu einem festen Kurs zu tauschen.)
• “Vermögenseffekte der Ausgabe von Zentralbankgeld: Zu Gunsten der Zentralbank (des Staates) – und bei normalen Reaktionen der Preise zu Lasten der Wirtschaftssubjekte.”
• “Zeitinkonsistenz einer am Budgetbedarf des Staats ausgerichteten Zentralbank ist ein Hauptgrund für die Unabhängigkeit der Zentralbank.”

Die “Schuld”-Frage bei Zentralbankgeld (Teil 2)

Nun lanciert Hellwig – nicht zum ersten Mal – eine harte Attacke, die sich in seiner Präsentation gegen Bundesverfassungsgericht und Bundesbank richtet. Man könnte aber hinzufügen: Auch gegen Ökonomen wie zum Beispiel Hans-Werner Sinn, mit dem Hellwig darüber bereits eine harte öffentliche Kontroverse ausgefochten hatte. Hellwigs Punkte sind:

• “Bundesbank/Bundesverfassungsgericht: Es ist demokratietheoretisch problematisch, wenn die Politik der unabhängigen Zentralbank Risiken für den Staatshaushalt mit sich bringt.”
• “Die Argumentation beweist eine bemerkenswerte Nonchalance gegenüber gerade der deutschen geschichtlichen Erfahrung – oder ein Unwissen darüber, dass jegliche Zentralbankaktivität notwendigerweise Budgetwirkungen hat.”
• “Genau diese Budgetwirkungen waren seinerzeit der Grund, die Zentralbank unabhängig zu machen.”
• “Im übrigen verkennen Bundesbank und Bundesverfassungsgericht den Tatbestand, dass letztlich alle Anlagen der Zentralbank riskant sind (siehe die Verluste auf Devisenreserven bei D-Mark-Aufwertungen)…”²⁾
• “… und den Zusammenhang, den jeder Geldfälscher versteht, dass bei Geldschöpfung durch Offen-Markt-Käufe zunächst ein nicht ausgewiesener Gewinn entsteht und die Verluste diesen Gewinn nicht übersteigen können.” In einem Leserbrief an die F.A.Z. schrieb Hellwig einmal erläuternd: “Jeder Geldfälscher weiß, dass er sich bereichern kann, wenn er Papierzettel bedruckt und als ‘Geld’ in Umlauf bringt, z.B. indem er dafür einen Jahreswagen kauft. Wenn das Auto hinterher kaputt geht, erleidet er einen Schaden, aber danach ist er nicht ärmer als vor dem Kauf des Autos. Die Mitarbeiter der Bundesbank, die vor dreißig Jahren alte, zum Verbrennen bestimmte Geldscheine entwendeten und wieder in Umlauf brachten, wussten das auch. Für die Zentralbank gilt derselbe Zusammenhang, nur dass sie den Staatsanwalt nicht fürchten muss, denn sie hat ein staatliches Monopol für den Verkauf solcher Zettel. Wenn sie dieses Monopol nutzt, um Wertpapiere zu kaufen, so wird sie reicher. Wenn sie später auf diese Wertpapiere einen Verlust erleidet, so wird sie wieder ärmer, aber nicht ärmer als vor dem Kauf.”³⁾
• Daraus folgt auch: “Ein Nettoverlust kann nur im Fall einer Umkehr der Offen-Markt-Operationen entstehen, ist aber sehr unwahrscheinlich.”
• “Hinter diesen Diskussionen steht die Opposition gegen den Aktionismus der EZB.”
• “Dabei hat gerade Milton Friedman, der Hohe Priester der Marktwirtschaft, betont, eine neutrale Geldpolitik erfordere gleichmäßiges Wachstum von M1 oder M2 und wenn eine Krise im Banksektor kontraktiv auf die Geldmenge wirke, so erfordere Neutralität der Geldpolitik aktive Interventionen der Zentralbank.”³⁾ Aber: “Im späteren Monetarismus verdrängt, teilweise auch unter dem Einfluss von Hayek, der staatliches Papiergeld per se als Übel ansah.”⁴⁾

Die “Schuld”-Frage bei Giralgeld

Jetzt kommen wir zu einem in den vergangenen Jahren gerade in deutschsprachigen Blogs endlos diskutierten Thema (mit den immer gleichen Thesen durch die immer gleichen Diskutanten): Wie entsteht Geld bei Geschäftsbanken?

Hellwig verweist zunächst darauf, dass er in seinem bekannten Buch mit Anat Admati “Des Bankers neue Kleider” (hier eine Rezension) geschrieben hat: “Banken finanzieren sich unter anderem mit Einlagen und verwenden die Finanzierung, um Kredite zu vergeben.” Das ist eine in ökonomischen Texten häufig zu findende Beschreibung, die aber nicht nur in Blogs heftig kritisiert wird.

Dem stellt Hellwig die von älteren Autoren wie Joseph Schumpeter und neueren Autoren wie Ökonomen aus der Bank of England vertretene These entgegen: Es trifft nicht zu, dass Banken Kredite mit Einlagen finanzieren, vielmehr schaffen sie Einlagen, indem sie Kredite vergeben.⁵⁾

Hellwig wirft unter anderem die Frage auf, ob hier Strom- oder Bestandsgrößen betrachtet werden sollen. Zwar: “Ein neuer Kredit geht einher mit einer Schaffung einer neuen Einlage.” Schon recht, doch wir sind hier nur bei Stromgrößen und für die Analyse dessen, was wichtig ist, geht es um die Bestandsgrößen:

“In der Bilanz der Bank steht die Bestandsgröße Kredite auf der Aktivseite und die Bestandsgröße Einlagen auf der Passivseite, und die einzelne Bank kann die Bestandsgröße Einlagen auf der Passivseite nicht einfach durch Kreditvergabe nachhaltig erhöhen.” Denn die einzelne Bank muss fürchten, dass Einlagen durch Überweisungen ihrer Kunden abwandern. Dem wird häufig entgegen gehalten: Aber im Aggregat der Banken bleibt die Aussage doch gültig! Die Einlagen wandern nur von Bank zu Bank und Banken mit überschüssigen Mitteln vergeben Geldmarktkredite an Banken mit Mittelabflüssen.

Hellwig wendet ein, dass dies eine Schönwettervorstellung ist: “Die Vision eines reibungslos funktionierenden Geldmarkts ist verführerisch…

• und hat mit zu den Fehlentwicklungen vor 2008 beigetragen
• zur Unterschätzung von Liquiditätsrisiken
• und zu Solvenzrisiken.”

Anschließend befasst sich Hellwig kritisch mit einem anderen Argument, das von Schumpeter bis zu den modernen Autoren aus der Bank of England reicht: Durch Kreditvergabe neu entstandenes Giralgeld verschwindet wieder, wenn die Kredite durch Privathaushalte oder Unternehmen zurückgezahlt werden. Hellwig hält auch das für eine Schönwetterveranstaltung, denn es gibt auch andere Gründe, warum Giralgeld der Banken verschwinden kann – und zwar auf eine Art und Weise, die das Banksystem in Schwierigkeiten bringen kann:

• Durch Barabhebungen und Bankruns wie in den Vereinigten Staaten 1930 bis 1933 und in Griechenland 2015
• durch Auslandsüberweisungen wie in Spanien 2012
• durch den Wechsel von Bankeinlagen zu Staatsanleihen wie in den Vereinigten Staaten im September 2008

Hellwig trifft hier einen Punkt, den vor einigen Wochen auch Rüdiger Bachmann in einer Diskussion in der “Ökonomenstimme” gemacht hatte: Leute, die mit “Loans create Deposits” alleine die Welt erklären wollen, scheitern gerade in Krisen – wobei ihr Ausgangspunkt oft in der Behauptung besteht, dass ihre Lehren wichtig seien, weil es – mit der Theorie des Mainstreams nicht analysierbare – Krisen gebe.

Des Weiteren klingt in diesen Erörterungen ein Thema an, das im zweiten Teil unseres Beitrags eine wesentliche Rolle spielen wird: Eine befriedigende Geldtheorie müsste eigentlich auf der Behandlung von Stromgrößen und Bestandsgrößen beruhen. Haben wir eine solche Theorie überhaupt?

Geschäftsbanken und Zentralbanken

Was folgt daraus?

Solvenzrisiken der Geschäftsbanken können das Vertrauen in einzelne Geschäftsbanken zerstören und einen Kollaps der Liquidität begründen. Dies wiederum begründet die Eigenkapital-Regulierung der Geschäftsbanken.

Hier sieht Hellwig einen “Kontrast zu Zentralbanken. Die Zentralbank kann immer zahlen, braucht deswegen eigentlich kein Eigenkapital.” Können Zentralbanken insolvent werden, fragt Hellwig und gibt die Antwort: “Nur, wenn ich die Geldausgabe als ‘Schuld’ ansehe und ‘Insolvenz’ entsprechend definiere.”⁵⁾ Aber, wie weiter oben bereits angeführt: Hellwig – und mit ihm wohl die allermeisten auf solche Themen spezialisierten Ökonomen – sieht in der heutigen Geldordnung Zentralbankgeld im ökonomischen Sinne nicht als Schuld.

Damit sind wir am Ende von Teil 1. Der zweite Teil wird deutlich theoretischer…

1. Ich danke Martin Hellwig für die Überlassung der Folien des Vortrags, auf denen der vorliegende Beitrag beruht. Zudem hat mir Martin Hellwig ergänzende Literatur zur Verfügung gestellt und Fragen beantwortet. Einige Aspekte des Vortrags wurden ausgespart. Alle etwaigen Fehler in der Darstellung der Gedanken Hellwigs gehen zu meinen Lasten.
2. Mit diesem Punkt erinnert Hellwig aus Episoden aus der Geschichte der D-Mark, die in den siebziger Jahren einmal sogar zu einer – technischen – Überschuldung der Deutschen Bundesbank führten, woran Helmut Schlesinger kürzlich erinnerte. Hierzu gibt es den FAZIT-Artikel: “Als die Bundesbank pleite war”
3. In einer anderen Arbeit kommt Hellwig nicht nur auf das Thema zurück; er nennt ein gerade zu klassisches Werk der monetären Ökonomik als eine Quelle für diese Diskussionen: Don Patinkins “Money, Interest and Prices”.
4. Dass nicht wenige deutsche Ökonomen, die früher Milton Friedman huldigten, heute in ihrer Opposition gegen die EZB Positionen vertreten, die im Gegensatz zu Analyse Friedmans stammten, war vor längerer Zeit auch Thema des FAZIT-Artikels “Milton Friedmans verstörte Kinder”.
5. Das auch in FAZIT mehrfach behandelte Papier aus der Bank of England (2014) gilt manchen Kritikern des ökonomischen Mainstreams als eine Offenbarung. Leider ist eine sehr lehrreiche und sehr kritische Diskussion dieses Papiers durch Hellwig nicht öffentlich bekannt, da auch hierzu offenbar nur Folien vorliegen. In diesen Folien erwähnt Hellwig unter anderem einen Aspekt, der seit Keynes und Tobin in die Diskussion gehört und der Thema eines FAZIT-Beitrags war: Man muss die Vorgänge um die Geldentstehung auch als Portfolioentscheidungen analysieren, wenn man sie richtig verstehen will.
6. Aus dogmengeschichtlicher Sicht ist dies eine sehr treffende Bemerkung. Wenn es um die Fragen von Geldordnung/Geldpolitik und den Einfluss von Friedman und Hayek ging, ließe sich für manche liberale Ökonomen jener Zeit Goethe zitieren: “Ihr naht euch wieder, schwankende Gestalten.” Lange her…
7. Eine andere Definition von “Solvenz einer Zentralbank” präsentieren Robert Hall und Ricardo Reis in einer neueren Arbeit.